❑ 导 读
五家在美上市公司有退市风险？证监会深夜发声！
来源 | 数据观综合（转载请注明来源）
随着美国2月通胀数据继续刷新近40年峰值，叠加欧央行提前结束资产购买计划和俄乌谈判进展有限的影响，美国三大指数集体走弱，不过在开盘一波跳水后，指数跌幅随后收窄至1%以内。
在市场持续跟随地缘风险波动的同时，中概股周四出现了集体异常的大跌。纳斯达克中国金龙指数周四收跌10.01%，也是2008年10月以来的最大单日跌幅。
据证券时报·数据宝统计，13只中概股市值一夜蒸发超100亿人民币，其中阿里巴巴、京东、拼多多市值蒸发超600亿人民币，合计接近3000亿人民币，阿里巴巴减少近1400亿人民币市值。3月11日凌晨，证监会发布了一则答记者问，引发市场关注。在此之前，美国证券交易委员会（SEC）公布了一份“预摘牌名单”，包括百济神州、百胜中国、再鼎医药、盛美半导体、和黄医药5只中概股，可能面临被摘牌的风险。对此，证监会在答记者问中回应，“这是美国监管部门执行《外国公司问责法》（Holding Foreign Companies Accountable Act，简称HFCAA）及相关实施细则的一个正常步骤。我们此前已经多次就《外国公司问责法》的实施表明过态度。”证监会表示，尊重境外监管机构为提高上市公司财务信息质量加强对相关会计师事务所的监管，但坚决反对一些势力将证券监管政治化的错误做法。证监会进一步表示，近一段时间，中国证监会和财政部持续与美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）开展沟通对话，并取得积极进展。我们相信，双方通过共同努力一定能够尽快作出符合两国法律规定和监管要求的合作安排，共同保护全球投资者合法权益，促进两国市场健康稳定发展。据SEC披露的资料显示，上述被SEC纳入“预摘牌名单”的5只中概股，是基于《外国公司问责法》认定，如果外国上市公司连续三年未能提交美国上市公司会计监督委员会所要求的报告，SEC有权将其从交易所摘牌。这五家公司可于3月29日前向SEC提供证据，证明自己不具备被摘牌的条件。若无法证明，则会被列入“确定摘牌名单”。受到周四场外因素的扰动，中概股出现集体大跌。其中被纳入“预定摘牌名单”的中概股也集体下挫。截至收盘，百济神州跌5.87%、百胜中国跌10.94%、再鼎医药跌9.02%、盛美半导体跌22.05%、和黄医药跌6.53%。其余中概股也出现不同程度下跌。截至收盘，逸仙电商暴跌39.52%，贝壳跌23.93%，爱奇艺跌21.71%，拼多多跌17.49%，好未来跌16.72%，京东跌15.83%，哔哩哔哩跌14.10%，高途、携程、360数科跌超12%，腾讯音乐、滴滴跌逾10%，唯品会、新东方、小鹏汽车跌逾9%，阿里巴巴、网易、知乎跌逾7%，微博、百度跌超6%。在证监会深夜发声之后，被列入SEC“预定摘牌名单”的多家公司纷纷发文回应。
3月11日早间，百济神州有限公司发布关于《美国外国公司问责法案》合规的澄清公告称，公司作为一家全球性的生物科技公司，一直在积极寻求解决方案，以满足《外国公司问责法案》的要求，并期待保持公司在纳斯达克市场、香港联合交易所有限公司和上海证券交易所科创板的挂牌。公司认为这份暂时性认定名单是SEC采取的行政性措施，表明在这几家公司近期发布了2021年度财务业绩报告后，SEC开始对使用未经PCAOB审查的审计机构的公司进行认定。自2020年12月HFCAA出台后，公司一直在采取积极行动，评估、设计和推进额外的业务流程，以期提早达到相关方的要求，目前相关工作正在积极推进中。11日，百胜中国公告称，根据美国《外国公司问责法案》的现行条款，除非该法案获修订将本公司排除，或PCAOB能够在规定时间内对本公司的审计师进行全面核查，否则本公司的普通股将于2024年初从纽约证券交易所退市。本公司将继续监测市场发展及评估所有策略选项。本公司将根据监管规定适时作出进一步公告。再鼎医药公告称，公司被暂时性认定并不意味着公司将会被SEC从纳斯达克交易所除牌。公司正在评估、设计和执行额外的业务程序和控制变更，以满足HFCAA法案的要求。盛美上海11日早间公告，3月8日，美国SEC公布了第一批临时名单。根据美国SEC于2021年12月2日公布的指引，由于控股股东ACMR现聘用的审计事务所非美国公众公司会计监督委员会审查的审计机构，ACMR在提交2021年年度报告后被列入临时名单。ACMR出现在临时名单上并不意味着ACMR将很快被摘牌。控股股东ACMR现正在积极寻找解决方法，进行沟通，致力于在2024年截止日期前满足美国SEC要求。2021年3月24日，美证监会通过《外国公司问责法案》临时最终修正案，并征求公众意见。该修正案细化了对材料提交和信息披露的要求，要求公司证明自己并非由外国政府实体拥有或控制，要求披露有关审计安排和政府影响力的信息，并重申正积极考虑如何实施HFCA法关于强制退市要求的途径。11月上旬，SEC批准了一项监管框架——PCAOB的第6100条规则，这是《外国公司问责法》通过后的相关实施细则。该规则规定，在美国上市的外国企业，如果未通过审计检查，将面临除牌风险。随后12月2日，《外国公司问责法》的监管细则最终修正案定稿。法案要求在美上市的外国公司向SEC提交文件，证明该公司不受外国政府拥有或掌控，并要求这些企业遵守PCAOB的审计标准。包括提供上市公司审计底稿等信息。法案还要求外国发行人在其年度报告中为自己及其任何合并的外国经营实体提供某些额外的披露。该法案称，如果外国上市公司连续三年未能提交美国上市公司会计监督委员会所要求的报告，允许SEC将其从交易所摘牌。虽然SEC声称该法案适用于所有在美上市的外国公司，但其中多个条款明显针对中国赴美上市公司和已在美上市的中概股。根据法案规定，PCAOB无法有效开展审计检查工作三年的时间起算点从2021年财年开始，且增加要求公司需披露自己是否采用VIE架构。这意味着在美上市中概股还有约两年的时间评估自身企业风险，从而适时调整上市地选择。在过去的2021年，中国企业赴美上市的情绪从火热急速降成了冰点，上市进程也从“不求最快只求更快”，变成了“无尽的等待”。据统计，尽管2021年下半年起基本上不见中概股新上市的身影（注：除联拓生物外，另外两家完成美国IPO的中概股在7月1日以前已获得美国证监会和交易所的问询），但2021年中概股美国IPO的数量（41家）仍然超过了2020年全年的总和（34家），融资金额（约142.3亿美元）也比2020年（约122.6亿美元）增长了约16%。值得注意的是，在政策监管方面，2021年7月1日成为中国企业赴美上市的分水岭。由于中美两国监管层面均提出要对赴美上市的中概股从严监管，以及再次出现对VIE架构合法性的争论，因此引起了已经习惯采用VIE上市的中概股的不安和迷茫。2021年12月初，美国《外国公司问责法案》落地，PCAOB规定，不能提供审计底稿的中概股公司，3年后有可能面临在美国交易所终止交易地情形；2021年12月20日，美国SEC的公司融资监管部发布了《致中国公司的信函范本》（Sample Letter to China-Based Companies），该信函范本的发出旨在要求中概股公司加强向投资者的披露义务，尤其是需要显著和准确地披露公司使用VIE 架构和不能遵守PCAOB有关审计底稿要求的潜在风险。2021年7月后，中国监管机构连续发布了《国家安全审查办法（修订草案征求意见稿）》、《网络数据安全管理条例（征求意见稿）》、《数据出境安全评估办法（征求意见稿）》等，旨在规范赴境外上市企业的数据处理活动。其中，《国家安全审查办法》已经正式生效，并规定“掌握超过100万用户个人信息的网络平台运营者赴国外上市，必须向网络安全审查办公室申报网络安全审查。”2021年12月24日，中国证监会官网发布了《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定（草案征求意见稿）》（“管理规定”）和《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法（征求意见稿）》。同日，中国证监会答记者问中明确指出，中国证监会支持企业依法合规赴境外上市，赴境外上市将全面实行备案制，并且明确满足合规要求的VIE架构企业备案后可以赴境外上市，这是中国证券监管机构首次正面承认VIE架构。紧接着，12月27日，中国发改委和商务部共同发布了《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2021年版）》（“负面清单”），在“说明”中明确规定“从事《 外商投资准入负面清单》禁止投资领域业务的境内企业到境外发行股份并上市交易的，应当经国家有关主管部门审核同意，境外投资者不得参与企业经营管理，其持股比例参照境外投资者境内证券投资管理有关规定执行。”这给从事禁止类业务的外商投资企业给予了一定的豁免，同时，也是VIE架构满足合规性要求的原则。数据显示，2021年港股平均每日成交额达1667亿港元，较2020年上升29%；首次公开招股集资额近3300亿港元，全球排名第四。截至2022年1月底，共有70家公司依据新制度上市，融资金额逾5700亿港元，占同期总集资额近一半。其中，有48家为医疗健康和生物科技公司，融资额共逾1100亿港元。由此，香港成为亚洲最大、全球第二大生物科技融资中心。
在美上市的中概股公司面对监管的不确定性，会逐步选择回归。2018年以来已有15家中概股公司通过二次上市方式回归港股，另有3家公司选择在香港直接主要上市。中金公司研报表示，相比A股，港股在上市条件、周期、资本管制等多方面因素下成为多数公司的首选。在外部环境变化及监管协调不确定的背景下，预计有能力且符合条件的中概股公司会逐步选择回港上市。
目前中概股回归具体包括三种途径，分别是私有化再上市、双重主要上市以及二次上市。其中私有化涉及的合规、融资成本较高，使用范围受限；双重主要上市的要求基本等价于港交所IPO要求，不会受到美国上市地位变化的影响；而二次上市则基于海外上市地位作为前提，仍面临一定的风险。去年11月，港交所公布了针对简化海外发行人上市制度的新规，不仅进一步放宽了二次上市的市值门槛，还首次允许了同股不同权（WVR）、可变利益实体（VIE）等特殊股权结构企业直接申请双重主要上市。此外，新规对多地上市的企业遭遇海外上市停牌后，将香港转为主要上市地作出了更简明的指引，包括对企业变更财报适用的会计准则给予12个月宽限期，为海外上市中概股应对监管风险增加了“缓冲垫”。早年回归的中概股巨头们大多选择二次上市，尽管门槛更高，但上市后仅需遵守主要上市交易所的规则，减轻了合规成本；相比之下，双重主要上市公司需遵守双方交易所规则，但门槛较低，因此也可能更适合回归潮后期市值相对较小的企业。
相较二次上市，双重上市公司的另一优势即可被纳入港股通，借助南向资金提高其流动性。瑞银近期研报指出，港股流动性弱于美股，而中概股退市后投资者群体的缩小或转移可能抑制其股票估值，然而纳入南向交易可大大抵消部分流动性的影响。
在谈到二次上市公司何时可能被纳入港股通时，港交所新闻发言人表示，作为监管机构与市场运营机构，港交所需要平衡上市公司融资需求和投资者权益保护的双重因素，现有上市规则已在两者间达到比较适当的平衡，对可能回归的中概股公司已赋予了很高灵活度，“我们也期待未来与相关各方探讨纳入的可能性。”
从短期结果来看，中概股赴港依然需要面对市场的考验。以百度为例，公开招股时接到近40万份申请，超额认购约111倍，冻结资金1500多亿港元，集资净额236.8亿港元。然而开盘首日，股价一路震荡下滑，盘中跌破252港元/股的发行价，最低至251.6港元/股。截至当日收盘，百度股价仅与发行价持平。由此看来，回港上市并不稳赚。
与中国A股上市首日绝大多数上涨不同的是，港股首日破发并不鲜见，而加杠杆打新则有更大的损失风险。中概股的回归走势可能会需要一个长期的调整或适应。
不过，长远来看，赴港上市实则为众多中概股提供了选择的机会。一方面，多地上市的融资渠道和价值重估对中概股的吸引力尤为明显。另一方面，新兴企业的发力令其上市资金和盈利前景都更受到资本的关注和倾斜。德勤数据显示，2020年香港93%的IPO获得了超额认购，高于2019年；冻结打新资金最多的前十大新股以医疗医药、电信传媒科技（TMT）行业为主。在多元化的选择中，中概股的机遇和风险并行。
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